Inspirado no manifesto J'Accuse! de Émile Zola,
o economista André Lara Resende propõe redesenhar
a arquitetura fiscal e monetária brasileira
O debate em torno dos rumos da economia nacional ganhou contornos de manifesto com a publicação do artigo Eu Acuso: uma proposta para eliminar os juros absurdos, assinado por André Lara Resende. O texto procura jogar luz sobre mecanismos que, segundo o autor, ajudam a explicar a vulnerabilidade fiscal do Brasil, desafiando dogmas que há décadas privilegiam políticas econômicas fortemente restritivas e podem limitar os investimentos e o crescimento.
Às vésperas de novas definições políticas e institucionais para o País, com a aproximação das eleições gerais, segmentos da mídia e do mercado continuam apontando um possível descontrole fiscal decorrente dos gastos primários como uma das principais ameaças à estabilidade econômica. Nesse ambiente de debate, toda a governança pública e as prioridades do Estado terminam, muitas vezes, subordinadas à necessidade de ajuste das contas públicas, o que limita consideravelmente investimentos básicos na economia.
Informações e argumentos apresentados no artigo de Lara Resende procuram desmontar a narrativa citada anteriormente, sustentando que, excluindo-se o serviço da dívida, as contas públicas do Brasil estariam próximas do equilíbrio. O economista ressalva, contudo, que o País gasta mal e aloca recursos de forma irracional em diversas áreas; sua tese não é a de que os gastos públicos sejam irrelevantes, mas a de que o núcleo do atual desequilíbrio fiscal estaria no elevado custo do serviço da dívida.
Com um déficit primário relativamente pequeno, segundo a análise desenvolvida pelo autor, a hemorragia que drena os recursos da nação não decorreria do custeio social, mas principalmente do elevado custo financeiro da dívida pública, associado a uma taxa básica de juros que Lara Resende considera desconectada das condições estruturais da economia brasileira.
Modelo Atual: A Curva de Phillips e expectativas circulares
Para André Lara Resende, um dos principais problemas da política monetária brasileira está na permanência de um modelo tradicional de combate à inflação. De forma simplificada, esse modelo parte da ideia de que, quando a economia cresce demais e a demanda aumenta muito, os preços tendem a subir. Para conter essa pressão, o Banco Central eleva os juros, encarece o crédito, reduz o consumo e os investimentos e, assim, procura diminuir a inflação.
Essa lógica está relacionada à conhecida Curva de Phillips, que associa o comportamento da inflação ao nível de atividade econômica e ao emprego. Com o passar do tempo, as expectativas dos agentes econômicos também passaram a ocupar papel central nesse modelo: se empresas, consumidores e investidores acreditarem que a inflação continuará elevada, poderão reajustar preços, salários e contratos já antecipando essa alta.
É precisamente nesse ponto que Lara Resende apresenta uma de suas principais críticas. Segundo ele, forma-se um raciocínio circular: o Banco Central aumenta os juros para influenciar as expectativas; as expectativas são usadas para justificar a manutenção ou a elevação dos juros; e, depois, o comportamento da inflação é interpretado a partir das mesmas expectativas que ajudaram a determinar a decisão inicial.
Em termos mais simples, seria como dizer: “os juros precisam ficar altos porque as pessoas esperam inflação; e as pessoas esperam inflação porque acreditam que o Banco Central precisará manter os juros altos”. Para Lara Resende, esse mecanismo pode acabar validando a própria lógica em que se apoia, sem dar atenção suficiente a outros fatores capazes de explicar a inflação.
O economista sustenta que a inflação também pode ser influenciada por elementos como custos de produção, câmbio, preços internacionais, choques de oferta, estrutura da dívida pública e decisões fiscais. Na sua interpretação, confiar excessivamente na taxa Selic como principal instrumento de combate à inflação pode produzir efeitos colaterais importantes.
Quando os juros sobem, por exemplo, o crédito fica mais caro para famílias e empresas, os investimentos tendem a diminuir e a atividade econômica pode perder força. Ao mesmo tempo, o governo passa a gastar mais para remunerar parte relevante de sua própria dívida pública, especialmente aquela ligada à taxa Selic.
É aí que surge, para Lara Resende, uma contradição importante. O aumento dos juros é utilizado para combater a inflação e reforçar a percepção de compromisso com a estabilidade de preços, mas também eleva o custo da dívida pública e pode piorar o resultado fiscal. Ou seja, o instrumento usado para combater um problema pode contribuir para agravar outro.
Além disso, juros elevados aumentam a remuneração recebida pelos detentores de ativos financeiros. Na avaliação de Lara Resende, isso pode ampliar efeitos distributivos desfavoráveis, transferindo uma parcela maior da renda para quem possui aplicações financeiras e elevando os custos para empresas, consumidores e para o próprio Estado.
Forma-se, assim, o que o economista considera um ciclo problemático: juros altos aumentam o custo da dívida; o agravamento do resultado fiscal reforça preocupações fiscais; essas preocupações alimentam expectativas negativas; e tais expectativas são novamente utilizadas como argumento para manter os juros elevados.
É esse círculo vicioso que Lara Resende procura questionar. Sua crítica não significa que inflação, expectativas ou demanda sejam irrelevantes, mas que, em sua visão, a política econômica brasileira atribui peso excessivo a esse mecanismo e insuficiente atenção aos efeitos fiscais, produtivos e distributivos provocados pela própria manutenção de juros muito elevados.
A arquitetura proposta por André Lara Resende
Para romper com o ciclo de juros elevados, aumento do custo da dívida e menor espaço para investimentos públicos, André Lara Resende propõe uma mudança na própria forma como o Brasil organiza suas políticas monetária e fiscal. Em vez de tratar juros, inflação, dívida pública, câmbio e gastos do governo como assuntos separados, sua proposta é coordená-los dentro de uma mesma estratégia de médio e longo prazo.
Em termos práticos, a proposta pode ser compreendida a partir de algumas medidas principais:
a) Criar um Conselho Fiscal e Monetário Nacional (CFMN)
Um dos principais pontos seria criar um novo Conselho Fiscal e Monetário Nacional (CFMN). Esse novo órgão passaria a discutir conjuntamente grandes objetivos econômicos do País, como inflação, juros, equilíbrio das contas públicas e crescimento.
A ideia central é relativamente simples: se uma decisão sobre juros afeta diretamente a dívida pública, o orçamento do Estado, os investimentos e a atividade econômica, as políticas monetária e fiscal não deveriam ser planejadas como se fossem independentes uma da outra.
b) Reduzir gradualmente a taxa básica de juros
Lara Resende propõe que o Banco Central reduza gradualmente a taxa básica de juros ao longo de aproximadamente doze meses. Em seus cálculos, essa taxa poderia inicialmente se aproximar de 7,5% ao ano, considerando o crescimento nominal potencial da economia e uma margem adicional de segurança.
Não se trataria, portanto, de derrubar os juros de uma só vez. A proposta prevê uma transição previamente anunciada, gradual e acompanhada pelas autoridades econômicas, justamente para reduzir os riscos de uma mudança abrupta.
c) Utilizar as reservas internacionais para conter eventuais pressões sobre o câmbio
Uma redução importante dos juros poderia produzir uma reação colateral. Parte dos capitais especulativos atraídos pela grande diferença entre os juros brasileiros e os praticados em outros países – operação conhecida como carry trade – poderia deixar o País caso essa diferença diminuísse significativamente. Esse movimento poderia aumentar a procura por dólares e pressionar a cotação da moeda norte-americana.
Lara Resende propõe que, se esse movimento fosse excessivo, o Banco Central utilizasse parte das expressivas reservas internacionais brasileiras para reduzir oscilações abruptas do câmbio durante a transição.
d) Aproveitar uma característica das LFTs para reduzir rapidamente o custo de parte da dívida
Outro ponto importante da proposta diz respeito às LFTs, títulos da dívida pública pós-fixados, cuja remuneração acompanha a taxa Selic.
À primeira vista, pode parecer negativo para o governo ter grande parcela da dívida ligada diretamente aos juros. E, de fato, quando a Selic sobe, o custo dessa dívida também aumenta rapidamente. Lara Resende chama atenção, porém, para o outro lado dessa relação: se a Selic cair, o governo também passa rapidamente a pagar menos juros sobre esses títulos.
Um exemplo ajuda a compreender. Imagine-se, de maneira simplificada, uma dívida de R$ 100 bilhões remunerada a 15% ao ano. Isso representaria cerca de R$ 15 bilhões em juros por ano. Se a taxa caísse para 8% e essa dívida acompanhasse rapidamente a nova taxa, o gasto anual com juros cairia para aproximadamente R$ 8 bilhões.
A mesma característica que prejudica o Tesouro quando os juros sobem passa, portanto, a favorecê-lo quando os juros caem.
Isso acontece porque as LFTs são títulos pós-fixados, como dito, e sua remuneração não fica presa à taxa existente no momento da emissão: ela acompanha a Selic ao longo do tempo. Se a Selic cai, o rendimento futuro desses títulos também cai e, consequentemente, o governo passa a pagar menos juros sobre essa parcela da dívida.
e) Reduzir também o risco de um repique inflacionário pela valorização da dívida
Há ainda uma segunda característica das LFTs que Lara Resende considera importante. Imagine-se um título prefixado antigo que continue pagando juros de 15% ao ano depois de a taxa de mercado cair para 8%. Esse título torna-se mais atraente, porque continua oferecendo remuneração muito superior à dos novos títulos. Por isso, seu valor de mercado tende a aumentar.
Na lógica da Teoria Fiscal do Nível de Preços utilizada por Lara Resende, uma valorização muito significativa desses títulos poderia aumentar o valor financeiro das obrigações do governo. Se esse aumento não fosse acompanhado por receitas ou resultados fiscais futuros capazes de sustentá-lo, parte do ajuste poderia ocorrer, segundo essa teoria, por meio de uma elevação do nível de preços, ou seja, inflação.
As LFTs funcionariam de maneira diferente. Como sua remuneração acompanha rapidamente a própria Selic, elas não precisam apresentar aquela mesma valorização quando os juros caem. Em vez disso, passam simplesmente a pagar uma remuneração menor.
Por essa razão, segundo Lara Resende, a elevada participação das LFTs na dívida brasileira ajudaria a reduzir um dos mecanismos pelos quais uma queda acentuada dos juros poderia produzir pressão inflacionária no curto prazo.
f) Reduzir progressivamente o custo total da dívida pública
À medida que a Selic fosse reduzida, as LFTs passariam a gerar economia de juros quase imediatamente. Os títulos prefixados e aqueles indexados à inflação demorariam mais, porque precisariam vencer ou ser renovados a taxas menores.
Lara Resende estima que, se o custo médio da dívida pública caísse de aproximadamente 13% para algo próximo de 7,5% ao ano, a economia fiscal poderia chegar, progressivamente, à ordem de 4% do PIB por ano. Essa economia não surgiria de uma só vez. Parte apareceria rapidamente, por meio das LFTs, e outra parte viria ao longo do tempo, conforme os demais títulos fossem renovados a custos menores.
g) Abrir espaço fiscal e melhorar a sustentabilidade da dívida
Na visão de Lara Resende, a redução do custo da dívida abriria gradualmente um espaço fiscal muito significativo e contribuiria para melhorar a sustentabilidade da própria dívida pública.
Isso poderia alterar uma das principais discussões econômicas brasileiras. Em vez de concentrar praticamente todo o debate na necessidade de reduzir gastos primários para equilibrar as contas públicas, seria possível discutir também quanto o País gasta para financiar sua própria dívida e de que maneira uma política de juros diferente poderia diminuir esse custo.
Um eventual espaço fiscal adicional poderia ampliar a capacidade de investimento do Estado e permitir maior direcionamento de recursos a prioridades econômicas e sociais.
Uma proposta integrada e a metáfora da embarcação em mares revoltos
As medidas propostas por André Lara Resende não funcionariam, portanto, como iniciativas isoladas. Elas formariam uma arquitetura integrada: o novo CFMN coordenaria as políticas fiscal e monetária; a redução gradual da Selic diminuiria o custo da dívida; a elevada participação das LFTs pós-fixadas aceleraria parte dessa economia; as reservas internacionais ajudariam a proteger a transição contra movimentos cambiais excessivos; e a redução progressiva dos juros abriria maior espaço no orçamento público.
A proposta de Lara Resende, assim, não se resume a defender juros menores. Ela sugere uma mudança mais profunda na governança econômica brasileira, para que decisões sobre inflação, juros, dívida, câmbio, orçamento e crescimento sejam tomadas de forma mais coordenada, transparente e orientada por uma visão de médio e longo prazo.
A fim de compreender de forma intuitiva as diferenças entre as duas concepções, as pessoas não especializadas em macroeconomia – a grande maioria de nós, brasileiros – podem visualizar a metáfora de um navio enfrentando um oceano turbulento:
1) Na representação crítica do modelo tradicional, o capitão (Banco Central) reagiria ao primeiro sinal de deterioração das expectativas lançando uma âncora pesadíssima, que trava a embarcação no meio da tormenta. O navio para bruscamente, mas o esforço para mantê-lo imobilizado consome recursos e abre um rombo estrutural que ameaça afundá-lo.
2) Na lógica da proposta de Lara Resende, a âncora seria recolhida gradualmente, e o navio voltaria a navegar orientado por uma bússola institucional, o Conselho Fiscal e Monetário Nacional, com ajustes graduais nas velas. Sem desperdiçar energia com juros excessivos, a embarcação (o Brasil) seguiria com segurança rumo ao desenvolvimento sustentável.
O texto de Lara Resende, inspirado no manifesto produzido pelo escritor Émile Zola em defesa do capitão Dreyfus, na França de 1898 (J’Accuse!), constitui um chamamento à inovação intelectual e a mudanças que podem, em tese, aumentar a capacidade de investir do Brasil. Na visão do autor, a redução dos juros nos termos propostos contribuiria para restabelecer a credibilidade fiscal de longo prazo, assegurar a sustentabilidade da dívida e dissipar a desconfiança quanto à capacidade de o Estado honrar seus compromissos, ampliando as condições para o País enfrentar seus graves problemas sociais e institucionais.
Uma proposta dessa magnitude suscitaria elogios, mas também esperadas objeções. Críticos apontariam que uma redução anunciada da Selic, motivada por objetivos fiscais, poderia desancorar as expectativas de inflação e pressionar o câmbio além do previsto; que a Teoria Fiscal do Nível de Preços tem críticos na literatura acadêmica; e que a criação do CFMN poderia, na prática, politizar a política monetária. Trata-se, portanto, de uma arquitetura que exigiria não apenas convicção técnica, mas um amplo debate institucional sobre seus riscos e salvaguardas – sem que isso anule seus méritos.
Administrar melhor as políticas monetária e fiscal
O diagnóstico formulado por Lara Resende encerra-se em tom de manifesto cívico e institucional, questionando erros que, em sua avaliação, teriam sido naturalizados pelo establishment econômico. Seu alerta aponta diretamente para a responsabilidade dos formuladores de políticas e analistas que, segundo sua crítica, muitas vezes preferem a segurança intelectual do consenso ao questionamento de premissas estabelecidas. Concorde-se ou não com suas conclusões, trata-se de um texto provocativo, capaz de estimular um debate relevante sobre escolhas que condicionam o desenvolvimento econômico do País.
Em especial, a ideia de criar um Conselho Fiscal e Monetário Nacional (CFMN), integrando a formulação das políticas fiscal e monetária, merece especial atenção. Independentemente de se concordar integralmente com o diagnóstico ou com todas as soluções propostas por Lara Resende, a concepção institucional suscita uma questão relevante de governança: até que ponto duas das principais políticas macroeconômicas do País deveriam ser concebidas e coordenadas de forma mais integrada, transparente e orientada por objetivos de médio e longo prazo?
Sob essa perspectiva, a proposta ultrapassa a discussão sobre o nível da taxa de juros. Ela convida a pensar na própria arquitetura de governança econômica do Estado brasileiro: suas instituições, seus mecanismos de coordenação, seus objetivos e a forma como custos e benefícios das decisões macroeconômicas são distribuídos pela sociedade.
É nesse ponto que a reflexão de Lara Resende revela sua contribuição mais instigante. Uma governança pública moderna não deveria tratar política fiscal, política monetária, crescimento, estabilidade de preços, investimento e sustentabilidade da dívida como universos isolados. Articular essas dimensões de maneira técnica e institucionalmente responsável, preservando controles, transparência, estabilidade e mecanismos de responsabilização, pode ampliar a capacidade do Brasil de formular políticas econômicas mais coerentes com seus objetivos de desenvolvimento.
A questão mais importante suscitada pelo artigo, afinal, não é apenas quanto o Brasil deve pagar de juros ou quanto deve gastar, mas como deve organizar suas instituições para formular, coordenar e avaliar as grandes decisões econômicas nos planos fiscal e monetário – decisões que moldam o futuro do País, as condições de vida e a dignidade de milhões de cidadãos.
Espaço Governança
Sugestão de leitura:
Eu Acuso: uma proposta para eliminar os juros absurdos – André Lara Resende, Substack
